Expansión
Madrid, 28 de octubre de 2011

El pasteleo del euro

El acuerdo alcanzado en la madrugada de ayer día 27 de octubre en la Cumbre europea para salvar a Grecia de un impago y al euro de una ruptura tiene que intranquilizar a cualquier financiero o inversor que lo estudie con cuidado. Es inquietante en sus principios, incompleto en los detalles y desestabilizador en lo institucional. Sobre todo, es oscuro y confuso, por lo que requiere una explicación algo detallada.

Son tres las novedades de lo acordado en Bruselas bajo la presión de los mercados financieros:

• Un nuevo plan de rescate financiero de Grecia, con quita incluida del 50% del nominal de su deuda, como condición para liberar el plazo pendiente de 150.000 millones de euros del préstamo antes del verano. Grecia también se comprometía a privatizar bienes por valor de 15.000 millones, añadidos a los 50.000 millones que dijo que iba a vender y no ha vendido. Así, Grecia conseguiría reducir su deuda a un 120% del PIB en 2020.

• Un pequeño fondo de 35.000 millones para garantizar o avalar el 50% restante de la deuda griega, para que sus pobres tenedores pudieran al menos negociarla en el mercado.

• Una ampliación de la capacidad de maniobra del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF) ampliándolo de 440.000 millones a 1,2 billones, para que el euro pueda resistir los embates de los inversores y especuladores desconfiados de su solidez.

• Y una exigencia de recapitalización de la banca hasta un 9% de sus activos para cubrirse de los fallos de los Estados emisores de deuda y de los deudores inmobiliarios ahogados por sus hipotecas.

Hasta aquí, el acuerdo podía decirse que satisfacía mal que bien a los miembros de la eurozona casi al borde de un ataque de nervios por el continuo retraso de a incapacidad de los responsables políticos y financieros de tomar medidas para superar la crisis de la moneda común.

Cierto es que los reunidos en la Cumbre tenían que lidiar tres dos tipos de obstáculos: el financiero de la resistencia de los bancos a aceptar la quita griega y la obligación de recapitalizarse; el institucional de que el Banco Central Europeo no podía seguir comprando deuda de los países del sur, pues ello era contrario a su Tratado fundacional; y el político, planteado por la necesidad de la señora Merkel de no excederse de las instrucciones aprobadas por el Bundestag dos días antes. En apariencia, dando unos y cediendo otros, parecía haberse llegado a un acuerdo suficiente.

Sin embargo, cuando se entra en los detalles, las cosas no son tan halagüeñas. En primer lugar, nadie cree que Grecia pueda reducir el tamaño de su deuda ni siquiera al final de la presente década. Grecia no es Estonia, cuya tasa de crecimiento cayó al 18,5% en 2009 y que ahora está creciendo al 8,5%. Los estonios supieron recortar hasta el hueso y liberalizar hasta perder el aliento. No son así los griegos, pues no han sufrido la pobreza de la URSS, sino la sopa boba de la Unión Europea. El fondito para avalar el papel griego no condonado en ese caso no bastaría.

El apalancamiento del FEEF

La señora Merkel no ha dicho como iba a ampliarse el fondo de maniobra del FEEF, pero ha sugerido que se haría apalancando los 440.000 millones que ya tiene. Tener, lo que se dice tener, no tiene: son avales concedidos por los Estados-miembro, entre otros, España e Italia. Y tampoco tendrá en caja lo que falta, pues se habla de apalancarlos. Esta operación se hará de una forma peculiar. El FEEF concederá un seguro a los países en dificultades sin tener en caja mayores recursos. Será una emisión de pólizas sin contrapartida, como las hacía AIG, de triste memoria hasta que quebró en 2008. El Fondo asegurará a crédito, pero a crédito de los asegurados. Cualquier siniestro reducirá la clasificación o rating de los Estados garantes del Fondo, en especial de Francia, que podría perder la triple A de su deuda. Esta descalificación de Francia a su vez repercutiría en el Fondo mismo… Son operaciones causan un sudor frío en los inversores y encienden la mirada de los especuladores.

La banca europea necesitará llevar a cabo, al parecer, una recapitalización de más de 106.000 millones, de los cuales a la banca española le tocarán 26.000 millones. Francamente, no veo la urgencia de hacer esa operación ahora, no creo que esa mayor cifra de capital garantice que no haya quiebras de grandes entidades si se recrudece el peligro de fallo del euro o cae Europa en una segunda recesión. Además, eso supondrá una reducción de la capacidad de crédito de las entidades financieras, con un efecto negativo sobre la economía real. En estos momentos, creo que basta con que el BCE actúe como prestamista de última instancia, prestando liquidez a los bancos con la misma laxitud como hasta ahora.

La realidad política de Europa

Ahora todo es decir que Europa necesita una política fiscal común, en dos sentidos: que alguien vigile a los Estados manirrotos; y que haya estabilizadores automáticos por los que las regiones prósperas transfieran fondos a las castigadas por una recesión.

Los estabilizadores automáticos serían en todo caso inaceptables para la gran financiadora de la eurozona, que es Alemania, y para otros países serios de su entorno. Tampoco veo cómo se ha de conseguir que alguna Hacienda imprudente vuelva al recto camino. En el siglo XIX, los países mandaban las cañoneras, como hizo España con el Perú. Multarles es empeorar su situación financiera. Crear instituciones centrales fuertes halaga la vanidad de los líderes políticos, a los que les encanta dar sensación de urgencia y preocupación en Cumbres que acaban a las 4 de la mañana. El patrón oro funcionó sin instituciones mundiales gracias a la autodisciplina de sus miembros. Como ha dicho el comentarista John Kay de Financial Times, en la eurozona no faltan instituciones centrales fuertes, sino instituciones locales sólidas. Quizá sobren miembros de la eurozona, hasta que aprendan a comportarse.