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"No podéis ayudar a los hombres continuamente a hacer lo que podrían y deberían hacer por sí mismos", Abraham Lincoln, 1860.

Artículos de opinión

¿Qué esperar de los bancos centrales los próximos meses?

Rafael Pampillón (Consejo asesor)
Expansión , 4 de mayo de 2018

La inflación obligará a la FED a subir los tipos de interés para evitar que la economía se recaliente

Las economías de Estados Unidos y de la Unión Económica y Monetaria (UEM) se desaceleraron en el inicio de este año. La economía estadounidense creció, en el primer trimestre, un 2,3% en tasa anualizada, por debajo del 2,9% registrado en el cuarto trimestre de 2017. En la UEM pasó algo parecido. Según informó Eurostat el miércoles, el PIB se expandió un 0,4% en tasa trimestral (+1,6% anualizada) en el primer trimestre, lo que supone una ralentización de su ritmo de crecimiento con respecto al cuarto de 2017 en el que aumentó un dinámico 0,7% (un 2,8% anualizado). Todo apunta a que esta moderación en el crecimiento en ambas áreas geográficas se explica por factores coyunturales, como la subida de los precios del petróleo, la mala climatología o los brotes de gripe que habrían afectado especialmente al consumo, y sobre los que se espera un cambio positivo de tendencia en lo que resta del año.

Como consecuencia de este menor crecimiento, tanto la Reserva Federal estadounidense como el Banco Central Europeo han preferido no tomar medidas ni hacer declaraciones sobre política monetaria. Es más, el presidente del BCE, Mario Draghi, reconoció en la rueda de prensa posterior a la última reunión que ni siquiera se habían abordado los temas concretos de medidas de política monetaria. De manera que todavía no se saben las fechas para ir poniendo fin a sus compras de deuda. Sin embargo, el BCE sigue enviando señales de que irá retirando los estímulos expansivos de forma gradual, siendo posible que en diciembre de este año dé por finalizado el programa de compras de activos. Eso supone que, a partir de 2019, su balance se empezaría a reducir a medida que vayan venciendo los bonos y, con ello, la base monetaria. Entonces, los tipos de interés se mantendrían en los niveles actuales por un periodo de tiempo prolongado y, en todo caso, no se moverían hasta que no termine la compra de activos.

Por tanto, en los próximos meses los bancos centrales actuarán con prudencia para evitar una crisis sistémica. Seguirán la hoja de ruta que les permita la evolución de las tasas de crecimiento económico, la inflación y el empleo.

LA FED SUBIRÁ LOS TIPOS

La inflación en Estados Unidos ya supera el objetivo marcado por la Fed. En marzo aumentó dos décimas con respecto al mes anterior, hasta situarse en el 2,4% en tasa interanual. Lo más preocupante ha sido la subida de la inflación subyacente, que pasó del 1,8% en que se había mantenido en los últimos meses hasta el 2,1% en marzo, la mayor tasa desde febrero de 2017. En el futuro, parece que en EEUU los precios seguirán subiendo como consecuencia del mayor crecimiento de su economía, impulsado por cuatro factores: a) la mayor producción de petróleo como consecuencia de la subida que se ha producido en los precios del barril, b) los recortes de impuestos, c) el ya comprometido aumento del gasto público, y d) el proteccionismo en el comercio internacional que alienta el presidente Trump.

Efectivamente, los estímulos fiscales, junto con la protección arancelaria, generarán un mayor crecimiento de la demanda agregada de EEUU que, al estar su economía muy cerca del pleno empleo (la tasa de paro está en el 4,1% de la población activa, el mínimo desde el año 2000), podría provocar aumentos de costes y subidas en los precios. Un dato: el crecimiento de los salarios se está acelerando y ha pasado del 2,6% interanual en febrero al 2,7% marzo.

Toda esta información hace prever que la Fed tenderá a seguir incrementando los tipos, desde el 1,75% actual hasta el 2% en el mes de junio, manteniendo subidas del 0,25% cada trimestre, o incluso de forma más rápida si la inflación se disparase de forma abrupta. En definitiva, la inflación obligará a la Fed a subir los tipos de interés para evitar que la economía se recaliente, por lo que el dólar tenderá a apreciarse, como ya está ocurriendo.

SIN CAMBIOS EN EL BCE

Por su parte, al BCE también le gustaría normalizar su política monetaria siguiendo los pasos de la Fed, pero por ahora no puede. La inflación sigue siendo baja (en abril se situó en el 1,3%, lejos del objetivo del BCE, que es estar por debajo pero cerca del 2%). Además, dado que la economía parece que está creciendo a tasas algo más bajas, las expectativas de inflación serán menores. Es más, Mario Draghi señaló la semana pasada que los datos confirman que sigue siendo necesario un amplio grado de estímulo monetario, a la vez que una combinación de prudencia, paciencia y persistencia en las futuras decisiones de política monetaria.

Conviene recordar la diferente situación en que se encuentra la UEM: su inflación está por debajo de la de EEUU (+1,3% frente a +2,4%), la política comercial es cada vez más abierta y la política fiscal más ortodoxa (el déficit público es sólo del 1% frente al 5% de EEUU). En definitiva, en la zona euro todavía no se observa una subida permanente de la inflación, entre otros motivos porque los salarios aumentan poco.

EL EURO SE DEPRECIA

El resultado de las diferencias en las tasas de inflación y en las políticas monetarias de ambas áreas geográficas es que en EEUU el tipo de interés del bono a diez años ha subido hasta superar el 3%, mientras que en los países de la UEM se mantienen alrededor del 1%. Lo que explica en parte la depreciación del euro frente al dólar. El tipo de cambio del euro ha llegado a retroceder en los últimos días hasta el nivel de 1,20 dólares, su nivel más bajo en cuatro meses.

La combinación de la depreciación del euro junto a la mayor estabilidad de precios en la UEM hace que sus exportaciones se vuelvan más competitivas, toda una buena noticia para el sector exportador y para el crecimiento de la economía europea. Un factor adicional que puede haber contribuido a depreciar el euro es que el PIB de EEUU ha crecido en el primer trimestre más que el de la zona euro, lo que hace sospechar que las empresas estadounidenses estén obteniendo mayores beneficios, lo que hace que inversores extranjeros (chinos, canadienses y europeos) compren acciones de las compañías cotizadas de EEUU y, de nuevo, la moneda estadounidense vuelva a apreciarse.

En resumen, tras un último trimestre de 2017 excelente era difícil que las economías acelerasen su marcha en el primer trimestre de este año. Sin embargo, es de esperar que la moderación de las tasas de crecimiento en el primer trimestre sea un hecho puntual. Lo probable es que tanto las economías de EEUU como la de la zona euro crezcan a buen ritmo el resto del año. EEUU apoyado por los estímulos fiscales, y la zona del euro por su estabilidad macroeconómica y la depreciación del euro.

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